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Carlo A. Pelanda
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Il Foglio

2015-2-23

23/2/2015

Start-up bene, re-start-up meglio

Cresce in Italia l’enfasi sulle start-up, cioè sulla nascita di nuove aziende basate su una buona idea tecnologica o di mercato. Si osservano più giovani che progettano e propongono di crearle e più investitori che si organizzano per finanziarle. A favore della sensazione che il settore start-up/venture capital sia in fase di decollo vanno annotati i movimenti in atto per costruire incubatori-acceleratori di impresa più robusti, fondendo i migliori tra quelli esistenti, e per aumentare la platea di fondi di investimento dedicati sia alla fase “seed” (la capitalizzazione iniziale a rischio totale) sia quella “growth” (aggiunta di capitale per nuove imprese che mostrano di sapere andare sul mercato) che è simile sul piano dell’analisi ai criteri adottati dai fondi di private equity. La novità è data non dal fatto che nascano nuove imprese, fenomeno costante in Italia, ma che la nascita avvenga in base ad un rapporto con il capitale di rischio ed il sistema universitario. La normalità italiana ha sempre visto nascere nuove imprese, ma come intraprese di operai specializzati che ad un certo punto si staccavano dall’azienda dove avevano imparato un mestiere, o come imprese artigiane che crescevano di scala, comunque sostenute da credito bancario e non da capitale di investimento e con meno o nessuna relazione con le università. Per inciso, i ricercatori erano meno propensi ad ingaggiarsi in attività di impresa e da qualche anno lo sono di più. In tal senso i circa 1.500 progetti di nuova impresa in attesa di prima capitalizzazione o in procinto di ottenerla vanno visti come una aggiunta al normale ciclo di nascita di nuove aziende e ciò giustifica la sensazione che il formarsi di un mondo delle start-up in relazione con il capitale di rischio sia un nuovo motore di re-industrializzazione dell’Italia nonché l’emergere di una moda. Molti organi stampa, infatti, si stanno accorgendo del fenomeno è che, appunto, di moda. Questa rubrica commenta con estremo favore il fenomeno anche perché, con altra giacca, chi la scrive è da decenni investitore di ventura, evidentemente ed avidamente interessato: finalmente, con un ritardo di circa 30 anni, la California è arrivata anche in Italia. Ma proprio la specializzazione nella finanza di investimento, che implica il chiedersi sempre dove stia il vero business, porta a segnalare che, nell’orizzonte a tre anni nel mercato italiano, le maggiori opportunità si trovano nell’area delle re-start-up. Cosa sono? Per lo più nuove aziende nate da ristrutturazioni dovute a fallimenti di imprese precedenti o revamping (rivitalizzazione) di aziende andate in crisi a causa della recessione, ma ancora vive, o perché l’imprenditore è invecchiato, non ha managerializzato l’impresa ed ha figli che non vogliono continuare il lavoro o troppo inadatti per affidarglielo. A ciò si aggiungano aziende che si stanno spegnendo, cioè in procinto di dover accedere ad un concordato. L’insieme potrebbe arrivare ad un numero di imprese “buone” attorno alle 4.000 unità, probabilmente di più, con ricavi annuali tra i 5 ed i 25 milioni di euro. Il punto: queste re-start-up hanno un vantaggio sulle start-up ex novo perché sono già sul mercato mentre per le seconde il “go to market” è, per lo più, un obiettivo a 3-5 anni ed in forse. Inoltre, per far crescere un’azienda ristrutturata già sul mercato, se il settore è buono, l’investimento è calcolabile con più precisione mentre nella catena di capitalizzazioni di una azienda appena nata è sempre incerta la quantità di iniezioni successive di capitale (add-on) necessarie prima di far arrivare l’impresa sul mercato. Soprattutto, molte re-start-up non hanno mai fatto emergere nei bilanci, né finanziarizzato, il loro know how che in quasi tutti i casi è di valore notevole, in alcune sorprendente. Per esempio, chi scrive ha recentemente fatto finanziare una re-start-up manifatturiera nel seguente modo: perizia del know how (brevetti e competenza specifiche esclusive non-brevettabili, ma perimetrabili e calcolabili); cessione del know how ad una società di cartolarizzazione in giurisdizione con norme favorevoli (Lussemburgo, Irlanda); tale società, oltre a ridare in esclusiva l’uso del know how all’azienda, ha pagato il know how stesso emettendo un’obbligazione, in caso quotabile su un mercato titoli, con sottostante il suo rendimento; l’azienda poi ha utilizzato queste obbligazioni come collaterale per ottenere una linea di credito, da una banca non-italiana, per un valore pari a circa il 45% del valore di know how rappresentato dall’obbligazione; nel fare così l’azienda perde un po’ di margine per servire l’obbligazione, ma incassa comunque in altra casella del bilancio i proventi dell’obbligazione stessa con i quali paga gli interessi della linea di credito. In sintesi, l’azienda, che aveva problemi di accesso al credito perché emersa da un concordato, è stata ricapitalizzata e portata in cash flow positivo con un minimo di investimento di denaro liquido ed un massimo di finanziarizzazione del know how mai prima esplicitato. Il punto: gli re-start-up, poiché già sul mercato da tempo, permettono formule di capitalizzazione della (ri)crescita rapida molto più efficienti e meno rischiose di quelle necessarie per le start-up ex novo. Con questa segnalazione non si vuole togliere enfasi al mondo nascente delle start-up, ma mostrare che, almeno per un triennio di coda della crisi, il business più interessante per il capitale di ventura è quello delle re-start-up.

(c) 2015 Carlo Pelanda
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